Wijst Amerikaanse rentecurve op naderende recessie? “This time it’s different”
Inzichten

Wijst Amerikaanse rentecurve op naderende recessie? “This time it’s different”

Inleiding

In de VS zijn recessies in het verleden vaak voorafgegaan door een inverse yield curve. Hierbij is de korte rente (tijdelijk) hoger dan de lange rente. Veelal hanteren analisten daarbij het 2-10-jaars renteverschil als indicator.

Op 1 april 2022 werd de curve in de VS invers: de 10-jaars rente noteerde 7 bps lager dan de 2-jaars US Treasury rente. Dit roept de vraag op of een recessie aanstaande is. Dit kan natuurlijk niet worden uitgesloten, onder andere als gevolg van de Russische invasie in Oekraïne. Wij zien echter dat er vanuit meerdere perspectieven sprake is van bijzondere en tijdelijke factoren. Daarom is onze conclusie: “this time it’s different”. De signaalfunctie van een inverse 2-10 spread in de VS kan om verscheidene redenen genuanceerd worden.

Historie 2-10-jaars US Treasury spread

Alle recessies in de VS sinds de jaren ’60 werden circa 1 á 2 jaar eerder voorafgegaan door een inversie van de rentetermijnstructuur van Amerikaanse staatsobligaties. De uitzondering was de recessie in de eerste helft van 2020 die veroorzaakt werd door de COVID-19 pandemie en niet was gesignaleerd door de curve.

Doorgaans wordt gekeken naar het verschil tussen de 2-jaars en de 10-jaars Amerikaanse staatsrentes; de zogenoemde 2-10 jaars US Treasury (UST) spread. De verhaallijn is dat na een periode van economische groei en stijgende inflatie centrale banken ingrijpen om de inflatie te beteugelen. De hogere korte rentes leiden vervolgens tot hogere financieringslasten voor het bedrijfsleven en tot lagere groeiverwachtingen. Dat heeft dan weer een daling van lange rentes ten opzichte van korte rentes tot gevolg.

VS-curve steilheid en recessies1

US curve steepness and recessions

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, US National Bureau of Economic Research, April 2022

De curve in de VS was sinds het tweede kwartaal 2021 al aan het vervlakken en werd op 1 april invers (-7 bps). Momenteel is het verschil tussen de 10-jaars en de 2-jaars rente op Amerikaanse staatsobligaties overigens weer licht positief (+5 bps, 5 april 2022). Voor menig belegger is de inversie een signaal dat een recessie aanstaande is. De casus daarvoor valt ook zeker te maken. Zo worden de consensusramingen voor de economische groei in de VS en met name in de eurozone al enige tijd neerwaarts bijgesteld. Een belangrijke oorzaak is de hoge inflatie, maar ook de afnemende overheidsstimulering na de COVID-19 maatregelen; de verwachting van een krapper beleid door de Federal Reserve en in mindere mate de ECB, alsook de gevolgen van de oorlog in Oekraïne (geopolitieke onzekerheid, hoge energieprijzen, de-globalisering, productieverstoringen). Mocht Rusland de gaskraan daadwerkelijk dichtdraaien, dan lijkt een recessie – zeker in Europa – een zekerheid

Wij brengen bij deze verwachting wel graag enkele nuanceringen aan.

Bloomberg consensusverwachting BBP-groei 2022

Bloomberg Consensus Expected GDP Growth 2022

Bloomberg consensus (mediaan): kans op een recessie op een 1-jaars horizon

Bloomberg consensus (median): chance of a recession on a 1-year horizon

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, april 2022

Nuanceringen bij de 2-10 spread als indicator

Enkele observaties geven aan dat de huidige situatie toch echt anders is dan in het verleden, waardoor de 2-10 spread momenteel mogelijk een minder goede recessie-indicator is. Het gaat daarbij om de volgende vier factoren:

VS-curve steilheid ten opzichte van het renteniveau

US curve steepness relative to interest rates

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, 5 april 2022

1. Absolute rentes nog zeer laag

Historisch bestaat een negatief verband tussen het niveau van rentes en de curvesteilheid. Bij hoge rentes is de curve relatief vlak of zelfs invers – vooruitlopend op toekomstige lagere korte rentes -, terwijl de curve doorgaans steil is bij lage renteniveaus, doordat lange rentes vooruitlopen op toekomstig hogere korte rentes.

Momenteel echter doet zich de situatie voor dat de inversie optreedt terwijl absolute renteniveaus nog zeer laag zijn. Zo bedraagt de 2-jaars UST-rente 2,51%. Vooral geldmarktrentes zijn nog zeer laag doordat centrale banktarieven circa 0% zijn. Zo bedraagt de 3-maands geldmarktrente in de VS slechts 0,64%. Wordt bijvoorbeeld in plaats van de 2-10 spread de 3-10 spread gehanteerd, dan resulteert een aanzienlijk ander beeld. Deze spread is namelijk nog significant positief (+193 bps). En de lage absolute rentes zijn nog stimulerend voor de economie.

Reële rentes zijn zelfs fors negatief, zowel in de VS als de eurozone. Zo geeft de “Taylor rule”2 bijvoorbeeld aan dat de ‘neutrale’ rente van de Federal Reserve fors hoger zou moeten zijn gegeven de huidige inflatie- en werkloosheidniveausen dat de huidige Fed-rente dus zeer accommoderend is.

Bloomberg “Taylor rule” ten aanzien van Fed rente

Bloomberg "Taylor rule" regarding Fed interest rates

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, april 2022

2. Opkoopprogramma’s

Zowel de Fed als de ECB hebben omvangrijke opkoopprogramma’s gelanceerd tijdens de COVID-19 pandemie. Dat zorgt voor een neerwaartse druk op kapitaalmarktrentes en daarmee – ceteris paribus – voor relatief vlakke rentetermijnstructuren.

EUR Inflatieswaps

EUR Inflation swaps

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, 5 april 2022

3. Inflatieverwachtingen

De COVID-19 pandemie en daaropvolgend de oorlog in Oekraïne hebben geresulteerd in een forse inflatiedruk. Maar de financiële markten zien dit vooralsnog hoofdzakelijk als een tijdelijk fenomeen. Inflatieswaps met korte looptijden prijzen momenteel een aanzienlijk hogere inflatie in dan inflatieswaps met lange looptijden. Normaliter is dit omgekeerd en noteren lange inflatieswaps hoger dan korte inflatieswaps. Deze bijzondere inflatieverwachtingen zorgen er momenteel ook voor dat korte nominale obligatierentes relatief hoog zijn ten opzichte van lange nominale obligatierentes. Indien de nominale rentes worden gestript voor inflatieverwachtingen, blijft een reële rentecurve over. En deze is nog verre van invers. Zo is de Amerikaanse 2-10-jaarsspread in reële termen circa 1,6%-punt.

Ook dat is een reden om niet blindelings uit te gaan van een historisch verband tussen de nominale 2-10-jaarsspread en het optreden van recessies.

Nominale en reële 2-10 Jaar spread in de VS

Nominal and real 2-10 Years spread in the US

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, april 2022

4. Rentetermijnstructuren nog positief in andere regio’s

Het 2-10 segment van de curve mag dan invers zijn in de VS, in vele andere regio’s’ is nog sprake van positieve 2-10 spreads. Zo noteren de 2-10 spreads in de eurozone, het VK, Japan en China momenteel respectievelijk 67 bps, 11 bps, 20 bps, en 59 bps. In andere regio’s is het verband tussen de curve en de economie historisch overigens ook minder sterk geweest.

2-10 jaars renteverschillen internationaal

Annual interest rates differ internationally

Bron: Columbia Threadneedle Investments, Bloomberg, april 2022

Kortom, vanuit meerdere perspectieven is er reden om deze keer vraagtekens te zetten bij het hanteren van de inverse 2-10-jaarsspread in de VS als indicator voor een recessie. Daarom kijken wij naar een breed scala aan factoren en houden u door middel van onze periodieke Macro-updates graag op de hoogte van de economische ontwikkelingen.

1 https://www.nber.org/research/business-cycle-dating. De NBER definieert een recessie als een significante economische neergang die verspreid is over de economie en langer duurt dan enkele maanden. Daarbij wordt gekeken naar drie criteria: diepte, verspreiding, en duur.

7 april 2022
Jitzes Noorman
Jitzes Noorman
Delegated CIO & Investment Strategist
Share on twitter
Share on linkedin
Share on email
Belangrijkste onderwerpen
Gerelateerde onderwerpen
Listen on Stitcher badge
Share on twitter
Share on linkedin
Share on email
Belangrijkste onderwerpen
Gerelateerde onderwerpen

PDF

Wijst Amerikaanse rentecurve op naderende recessie? “This time it’s different”

Belangrijkste risico’s

Dit financiële promotiemateriaal wordt in Nederland uitgegeven door Columbia Threadneedle Investments en is uitsluitend bedoeld voor marketing- en informatiedoeleinden. De informatie die wordt verstrekt in het marketingmateriaal, is geen, of kan niet worden opgevat, als beleggingsadvies of een aanbeveling om te kopen, verkopen of anderzijds transacties uit te voeren met betrekking tot de Fondsen. De informatie, meningen, schattingen en/of verwachtingen in dit document zijn afkomstig van bronnen, waarvan redelijkerwijs wordt aangenomen dat ze betrouwbaar zijn en die op ieder moment kunnen wijzigen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De waarde van beleggingen kan fluctueren. Het is mogelijk dat beleggers hun inleg niet (volledig) terugkrijgen.

true
true

Belangrijkste risico’s

Dit financiële promotiemateriaal wordt in Nederland uitgegeven door Columbia Threadneedle Investments en is uitsluitend bedoeld voor marketing- en informatiedoeleinden. De informatie die wordt verstrekt in het marketingmateriaal, is geen, of kan niet worden opgevat, als beleggingsadvies of een aanbeveling om te kopen, verkopen of anderzijds transacties uit te voeren met betrekking tot de Fondsen. De informatie, meningen, schattingen en/of verwachtingen in dit document zijn afkomstig van bronnen, waarvan redelijkerwijs wordt aangenomen dat ze betrouwbaar zijn en die op ieder moment kunnen wijzigen. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De waarde van beleggingen kan fluctueren. Het is mogelijk dat beleggers hun inleg niet (volledig) terugkrijgen.

Gerelateerde inzichten

6 februari 2023

Steven Bell

Chief Economist, EMEA

What is going on with the US economy?

Steven Bell, our Chief Economist EMEA, explains why we are going to have to wait to get an accurate sense of how the land really lies.
Watch time - 7 min
31 januari 2023

In Credit Weekly Snapshot – January 2023

Our fixed income team provide their weekly snapshot of market events.
Read time - 3 min
30 januari 2023

Steven Bell

Chief Economist, EMEA

Some good news ahead for the UK and Europe

Steven Bell, our Chief Economist EMEA, looks ahead and suggests a brighter outlook for the UK and European economies.
Watch time - 5 min

Misschien vindt u dit ook interessant

Over ons

Miljoenen mensen over de hele wereld laten het beheer van hun geld aan Columbia Threadneedle Investments over. We beheren de beleggingen van particuliere beleggers, financieel adviseurs, vermogensbeheerders, verzekeringsmaatschappijen, pensioenfondsen en andere instellingen.

Fondskoersen en vergoedingen

Columbia Threadneedle Investments heeft een uitgebreid aanbod aan beleggingsfondsen, passend bij uiteenlopende doelstellingen.

Beleggingsbenadering

Uw succes staat bij Columbia Threadneedle hoog in het vaandel. De spil van onze ambitie om consequent successen te boeken voor onze cliënten is onze opvallend unieke beleggingsbenadering, waarbij vier beloften centraal staan.

Bevestig nog een paar gegevens over uzelf om toegang te krijgen tot uw voorkeurencentrum

*Verplichte velden

Er is iets mis gegaan, probeer het alstublieft nogmaals

Dank je. U kunt nu naar uw voorkeurencentrum gaan om te kiezen welke inzichten u per e-mail wilt ontvangen.

Ga naar uw voorkeurencentrum om te bekijken en bij te werken welke inzichten u van ons per e-mail ontvangt.